伴随国家食药监局的幼儿配方乳粉注册管理办法以及标签规范要求将于2018年1月1日起正式实施，我们预计，(1)未来数月，食药监局将公布批配方乳粉注册通过名单，其中将以当前市场主流品牌为主；(2)各大配方奶粉企业将尽快修改不符合要求的奶粉标签，去除带有功能性暗示和过度情感色彩的词语描述；(3) 短期内，不符要求的老签产品和小品牌去库存将导致行业促销力度加剧；(4)中长期，除了将提高直接销售比例外，配方奶粉标签改革也将引发乳企营销模式改变，从噱头营销升级为品质营销，更加重视产品本身和提高配方科学性。

　　结合近期四大国际奶粉巨头业绩后管理层指引和中国市场状况，我们认为，除了新生婴儿数量增加空间外，产品高端化和不断升级推新依然是中国奶粉市场的主要增长动力。可以看到，原装原罐进口的高端奶粉，仍深受消费者欢迎，诸如美赞臣『蓝臻』和惠氏『启赋』，而国产品牌也纷纷布局海外产能，提高纯进口产品比例。根据媒体引述来自阿里巴巴天猫母婴事业部的数据，2016年天猫超高端奶粉线上销售增速逾19%。

　　幼儿配方奶粉港股标的，我们对品牌聚焦、定位偏高端的合生元(1112 HK，买入)持乐观态度，对实施多品牌、全价格带覆盖策略，试图面面俱到、尚处于转型期的雅士利(1230 HK)看法谨慎。

　　-雀巢(NESN VX)判断，2017年是一个较难预测的年份，去库存将令行业波动，但是2018年开始将是“平稳航行”(“smooth sailing”)。公司将继续专注于『启赋』(Illuma)品牌和基于科学领域的婴儿奶粉产品创新，一方面，作为一个只有五年多历史的品牌，2016年，『启赋』单单中国市场已经取得人民币60多亿左右销售规模，同比成长34%，稳妥占据超高端品类的领导位置，另一方面，价格战也不得不令公司退出大众奶粉市场的竞争，且公司也无意参与其中。同时，雀巢也重新夺回一些电商渠道的份额。对于利洁时收购美赞臣，雀巢管理层认为两家公司是不错的匹配，但是对婴儿奶粉行业来说，只是“所有权改变”。

　　-达能(BN FP)认为，2017年为调整期，渠道将因行业去库存继续面临波动，直至2018年新的配方乳粉注册管理办法尘埃落定开始实施。同时，公司正全力以赴通过母婴店扩大直接销售渠道(目前双位数成长)，同时致力于开发可以满足特殊需要的婴孩营养食品。

　　-美赞臣(MJN US)预计，2017年其中国大陆市场增长动力将来源于(1)渠道调整，继续加强电商和母婴渠道(母婴店占美赞臣50%以上中国大陆销售，市占率排名第二)；(2)产品线方面，有赖于更高端的荷兰原装进口『蓝臻』(Enfinitas)系列夺取新生婴儿市场份额，同时加大广告促销力度。刚收购美赞臣的利洁时管理层，指出溢价收购美赞臣，部分源于中国结束一胎政策、越来越多的新母亲选择工作，以及消费者更加倾向于选购高端营养产品。

　　-雅培(ABT US)认为，尽管2017年市场环境仍然具有挑战，但是凭借本土化研发和全球供应链体系，公司有能力应对动态环境，满足不断变化的消费需求和渠道变迁。雅培认为，中国幼儿奶粉市场的长期基本面依然充满魅力。

　　-伊利(600887 CH)继续全球织网，提高全进口产品比例，以应对进口幼儿奶粉较国产奶粉更受欢迎的现状，尤其是在一二线城市。伊利投建的新西兰工厂将负责生产『培然』系列婴儿配方奶粉和部分『金领冠』珍护和呵护系列，主打新西兰原装原罐进口，海运回中国，以经销商模式运营。

　　-飞鹤指出2016年旗下高端奶粉销量增长80%。公司认为，奶粉新政及其配套政策的实施，将帮助国人恢复对国产奶粉的信心，对品质的改善将是飞鹤成长的主要推动力。

　　-贝因美(002570 CH)指出，中国是全球个实施幼儿奶粉配方注册的国家。国家希望从技术层面、法律层面、标准层面把配方注册这个事情做扎实，这相当于把配方奶粉当成OTC非处方药来管理，因此未来国产奶粉是可以期待的。对配方来说，安全性是本分、科学性才应是厂家更高、更有价值的追求，同时适应消费者转变。

　　-合生元(1112 HK, 买入)强调公司奶粉业务继续受益于中国幼儿配方奶粉市场呈高端化发展，旗下高端奶粉销量表现强于中端奶粉销售表现，因后者面临更多价格竞争。我们预计合生元将列于批配方乳粉注册获准名单中。

　　-圣元(SYUT US)指出，2017年，公司准备通过其法国原罐进口奶粉(自2016年8月推出)来扩大市占率。同时，他们也看到母婴店正不断加强品牌遴选，清理小品牌，以腾出货架空间给予大品牌。

　　-雅士利(1230 HK)/蒙牛(2319 HK，中性)继续多品牌、全价格带覆盖策略，试图满足所有妈妈的需求。我们则认为，与其面面俱到、能量分散，不如集中突破，让集团冒出一个可以堪比惠氏『启赋』的强势品牌为先。2017年，公司的广告资源将偏向新西兰原装进口新品，并加强『阿拉』和『多美滋』等品牌在一线城市的销售。